（圖片取自網路開放資源。）
前言
本篇是筆者進行量化擇時研究的第 2 部，定義為實戰篇，而理論的第 1 部可以參閱本站前篇文章：2020/03/22 理財探討(14)《資金面》淺談近期股市崩跌，啟發「量化擇時」的可行性及因應之道。
有鑑於今年 3 月時，疫情造成全球性金融風暴，在股市快速修正下，滿持股策略讓投資人資產面臨重大減損。投資人過往數年的獲利，也許在短短的幾天內付諸東流。因此，為了減少重大系統性風險可能帶來的損失，而同時又要兼顧股市長期報酬的兩種極端情況、矛盾的配置。本文就以探討的方式，綜觀幾種資金配置方式，帶您從中得到一個兼顧風險與報酬的方案。
由於本站的理念，主要探討及追求一種可實現穩定現金流的投資策略，讓時下的年輕人，不會因為低薪、高物價、高房價的社會結構，導致個人資產累積的速度過慢，而面臨老來生活困頓的悲慘境遇。因此，藉由本次的新型冠狀病毒所帶來的全球性金融風暴，有必要對本站過往投資模式的缺陷做一些修正。利用本次股災產生的金融波動與震盪，來進行實現量化擇時的研究，是再好不過的時機了。本文就來依據一些推論及構想，提出一些理論性的假設，然後得出一個最佳方案，得以依據個人主觀的判斷，擬訂一個有彈性、且穩妥的投資策略。
因此本文，我們就來探討以下幾種資金配置方案，並從中提出一些優缺點，然後在結論中，得到一個修正後的投資策略。因此以下我們來探討 A、B、C、D 等共四種策略。A 為本站原本的方式、B 為擇時策略、C 為本站本益比金字塔投資法的配置模式，而 D 就是我們本文要來討論的重點，也就是兼具以上的 A、B、C 三個方案的優點，綜合出一個最佳的綜合策略，結合主觀擇時、以及被動持股調整的彈性方案，相關論述說明如下。
方案 A：選股不選時
「選股不選時」，是筆者從以前採用到現今的策略，也是長期信奉的原則。筆者在本站過往的文章中討論過相關理論，例如在「2019/01/09 網站導引(4) 談談本站利用「二兩」的衡量式換股價值型投資法對於改良 Smart Beta 策略的啟發」，在此篇文章內，筆者談到了本站的投資策略。以及在「2019/03/17 財經專欄(17) 淺談用古騰堡‧芮克特定律用於衡量金融股災的大小與發生率，讓您參考及評估是否該當為股災而預先避險？」一文中，談到筆者對於「風險」的想法。
由於「選股不選時」的優缺點，筆者在過往的文章已多有著墨，就不再贅述。結論也可以簡單的以一句話來表達，即「優點可以在大盤走多頭時，得到接近大盤的最佳報酬，但缺點是當市場面臨嚴重修正時，也會跟著大盤一起下修。」
方案 B：擇時
「擇時」方案，是本文探討的主軸。不過，「擇時」雖然可以是一種策略，但其實不能視為一種大原則、或可以長期穩定的投資模式。原因筆者認為如下。
擇時好比華容道，正反解讀各不同
首先，「擇時」的本身，賭局的成份非常大。我們先來說說一個小故事「華容道」，該故事是經典小說三國演義中的一個章節：「諸葛亮智算華容，關雲長義釋曹操」。在小說裡，故事提到了在當時三國時代著名戰役「赤壁之戰」，蜀國的軍師諸葛亮在赤壁之戰的前夕，算計好曹操在赤壁之戰後，若戰敗將會由烏林向華容敗退；同時又知曹操生性多疑，因此預先設下了一個圈套，派關羽領軍預先守在華容道上且故做疑兵，要讓曹操自投羅網（詳細完整的小說故事內容細節，讀者可以在網路上找到）。而在股市裡，華容道的故事每天都在上演。華容道故事裡的兩條路，就好比股市裡永遠存在的兩條路，一條叫做「做多」、一條叫做「做空」。
在股市裡，「擇時」若要成功，就要在多空的兩條路上猜對邊，「猜得準」的就是贏家、「猜不準」的就是輸家。而華容道故事裡的「諸葛亮」與「曹操」，便可以比擬為作多、與作空的兩軍。
「擇時」關鍵在於，永遠要比別人早一步
在股市裡，我們常常發現市場永遠走在前頭，因為總是有人先掌控第一手訊息，而領先市場反應，也常被稱為聰明錢。且這些領先的思維常常讓人摸不著頭緒，相較於正邏輯的推演，市場總會突來一筆，預先市場消息面反應在前頭。這些看似領前、反向、反市場的操作，其實就是透過超前的布局來擇時。
也因此，在股市裡，若要鑽研擇時的技巧，除了要有比別人領先的思維外，也得有非常充足的實戰經驗。擇時的賭局成份非常高，考驗的是人們在思維上的賽局理論，誰比別人多想了一步、誰先領先布局、誰就可以拿到最佳的利潤。
強效率市場下，經濟數據變成落後指標
因此下圖我們介紹總體經濟的世界裡，所有經濟數據都可大致分類成 3 種指標：「領先指標」、「同時指標」、「落後指標」。這 3 種總體經濟指標發生的先後順序如下。
（領先指標、同時投標、落後指標三者間的關係，自行繪製。）
三種指標在我國公布的總體經濟數據裡，可以參考國發會的景氣指標查詢系統，簡單看出目前三個指標所處的高低位階。相關網頁，讀者可以 google 查詢「國發會景氣燈號」或「國發會景氣指標查詢」等關鍵字就可找到。
（國發會景氣指標查詢系統：領先指標，圖片取自國發會網站。）
（國發會景氣指標查詢系統：同時指標，圖片取自國發會網站。）
（國發會景氣指標查詢系統：落後指標，圖片取自國發會網站。）
然而，我們會發現一件事，就是國發會的總體經濟指標，就算是領先指標也已落後一個月份（如現今已是 4 月，但最新資料揭露仍在 2 月）。因此，對於鑽研總體經濟的投資者而言，有些人會直接去觀察美國的總體經濟數據，原因是美國是全球 GDP 第一強國，且總體經濟數據公布更為完整，也相較國內快整。但是不管怎樣，股市反應的速度還是遠比領先指標還要更快。
（股市走的比領先指標更領先，圖片自行繪製。）
經濟數據倒著看，更能領先市場
對於人們而言（包括筆者），直覺都會覺得上節領先指標的資訊比較重要，原因在於領先指標的公布速度最快，相較其他指標即時。但是由於市場本身就是個賭局、也是騙局，因此常常會超前布局，還記得華容道的故事嗎？即股市的反應永遠比領先指標更領先。因此，筆者再重繪一次各指標之間的關聯性，且延伸至下個經濟週期，如下圖。
（股市反應常與經濟數據結果相反，自行繪製。）
從上圖中，可以簡單告訴我們一個現象，且我們一定也不感覺陌生。那就是為什麼我們常會感覺，為何經濟數據這麼好，但股市卻正在下跌！以及為何經濟數據這麼差，但股市卻正在上漲！原因正是出在於，股市提前反應下個經濟的循環。
因此，對於筆者而言，個人反倒覺得「落後指標」是一個引領股市的前瞻指引。原因就在於經濟的週而復始，就如四季的變化一樣，就在「收」跟「放 」之間不斷的循環及重現。而落後指標是象徵上一個循環的結束，經濟由「盛」而「衰」、再由「衰」而「盛」等過程。然而，一個循環的結束，也是一個新的循環的開始，經濟跟股市之間，雖然有時會剛好相反，但大部份仍不存在固定的時間週期，只有唯一可以確定的是，發生的先後「順序」是不會變的。
因此，擇時的成功要件在於，投資人對於未來可能的狀況掌握了多少，循環與循環之間的因果關係又理解了多少，對於上一個循環的結束、及新的循環能否掌握。因此，擇時真的是非常需要依賴實戰經驗，但若能真的掌控股市波動的節奏，則要達到財富就幾乎不再是夢想了，可惜的是這個方案真正可以長期高勝率成功的人數，個人認為最多不會超過 5%。但是，目前筆者看到的情況，採用這種策略的投資者人，保守估計佔了一半以上。因此，是成功機率最低、但也是人數最多的一群。
方案 C：依本益比調整持股比例
本節來探討方案 C，這個方案是筆者過去所做過的研究，詳細內容可以參考「2018/07/24 理財探討(9)、《資金面》教您穩勝不敗的投資法：本益比金字塔投資法！」一文。
本益比金字塔投資法，顧名思義就是依據「市場本益比」的高低來調整投資人資金水位。而本站的「市場本益比」又與證交所公告的數據不同，而是根據本站自行「估測」的數值來做參考。而底下所放的結果，是從 2018 年 7月以來迄今約兩年不到的時間所做的實際模擬結果。
（採用資金動態調整的金字塔投資法，過去兩舞模擬結果，自行繪製。）
依據上圖所做的分析結果，利用本站的配置方法，資金的高低水位大致可以對應股價的高低點。不過，採用此資金被動配置的方案，雖然可以減少大部份的波動，但卻仍無法減少今年 3 月時，股價雪崩式下跌所造成的損失。
因此，諸位讀者先大致了解上述的三種資金配置方式：分別為「選股」、「選時」以及依據市場本益比高低來調整持股的方案。接著筆者就要在這三種基礎上，結合成一個新策略「方案 D」，故以下就要進入本文所要探討的主軸。
方案 D：「量化擇時」資金配置法
本方案主要透過上述的三種基礎，以方案 C 為持股水位的中性基準配置，來擬定一個可以納入主觀風險評價的資金配置法。有別於傳統的「擇時」策略，資金全入或全出，很容易因為主觀的判斷失誤而導致進退失據。過去筆者曾在「2019/01/02 財經專欄(15) 以賭徒思維淺談長線投資的「存股」為何可行？ 原因在於擊敗「莊家優勢」的武器就叫做「時間」一文。在該文提到存股的優勢就是利用股市長期向上的特性，以減少手續費成本的支出為策略，讓投資長期下來隨著市場的成長而壯大。但是，「擇時進出」的缺點正好就跟「存股」完全相反，資金在短期內大量進出股市，所推高的手續費及交易稅金成本，讓擇時的成功機率隨著交易頻率提高而下降，交易成本是擇時策略的重大缺陷。且萬一看錯方向，付出的代價絕對更高、更痛。原因是不管是看對或看錯，基本的手續費或者證交稅等費用支出都是跑不掉的！
因此，首先我們以本站的「專題7：本益比金字塔投資組合」裡的資金水位配置當作中性水準，做為擇時的中性持股。讀者若要查詢該比例，可以到本站的「每月選股清單」裡查詢，除了可以看到本站專題的成份股調整清單外，往下拉可以看到一欄「本月資金投入比例」。該項數據筆者每日大致都會更新（但有時比較忙錄時來不及更新時，則可能會拖延數天，再請見諒）。
（利用本站金字塔投資比率做為資金持股基準，自行繪製。）
因此，我們已經得到了一個中性的基準值，再來我們就要來考量兩種情境：
（1）市場沒有明顯的金融風險，屬於平靜無波的正常市況。
（2）市場有黑天鵝的疑慮，有危險系統性風險訊號。
透過不同的情境與環境，採用彈性不同的資金配置如下。
（以本益比金字塔投資比率 X 為基準，所做的彈性調整，自行繪製。）
情境一、正常市況下
依據上圖，假設在沒有系統性風險的正常市況下，要令中性持股水位為 X，以本例資金配比的基準值為 88% 為例。若我們對盤勢偏多看待，可以往 X+ 來增加，X+ 為 100% 與 X 的中間值，本例為 94%，而極端偏多時則為 100%。相反的，若對盤勢偏空看待時，則持股往 X- 來減少；X- 為 X 與 50% 的中間值，本例為 69%。而極端偏空時，最低可以減持到持股水位為 50%。
情境二、系統性風險下
在系統性風險等不確定因素下，我們的持股水位就需要相較一般性原則更為保守一些，因此要比一般性原則下降一個等級。如持股的中性水準下調到 X-，本例為 69%。也就是說，若對盤勢偏多看好時，可以往 X 增加，即持股為 88%。而極端偏多時可以到 X+，本例為 94%。相反的，若對盤勢偏空，則往 50% 移動，若極端看空時，可以減少到最低達 25%。
帶點機械性操作的優點
以上利用系統化的機械性操作，筆者認為可以大範圍克服人性追漲殺跌的弱點。人性的弱點，並非依賴自制可以輕易克服。但若透過策略，擬定機械化的操作原則，則會相對引入一種安定的力量，讓完全的主觀、與被動的投資策略之間媒合出一個中間值。這個中間值可以降低人性缺點產生的錯誤，提供基本保護，但又可以讓投資人隨著經驗的積累，而運行的越來越好。
而完全中性操作的本益比金字塔投資法的缺點，就是當外部系統性風險大增時，少了人為的修正，而蒙受多餘的損失。但一旦加入人為的主觀意識後，當外部風險過大時，持股水位可以主動大幅降低，如最低降到 25%，已可大幅降低絕大部份損失。
相反的，若在系統性風險已然發生，且超跌後開始快速反彈，也能快速提高持股水位，加大反彈時獲利的能力。
由於 X 這個中性水位的估值，是經每日調整、非一成不變的數值，會依據個股的本益比高低來變化。因此該數值在本站歷經兩年的試驗裡，是可以被信賴的參考值。利用這個依據股市現況的被動式機械化操作原則，除了可以帶有主觀的判斷外，也能保留一部份的權限給數據來判斷，降低人為在主動上判斷失誤的風險。筆者曾聽別人說過，投資成功需要有「紀律」，也許這個具備機械化的投資策略，正是一種紀律的表現，讓投資人收斂自已的過度自信，同時又讓投資人得以因盤面的變化，可以根據自已的預估能力，而更有效率的進出股市，讓投資更有節奏、更具有彈性。
如何解讀經濟事件，以預估股市反應
再來，我們重新回到如何解讀大事件及經濟數據等討論。畢竟，擇時要能成功，正確的預判後市可能出現的結果，解讀股市可能走向，仍是至關重要的。以本次股災已發生的事件來看，我們觀察事件與股市的變化如下，並同時做一點沙盤推演、及假設。
（依據大事件及推估可能出現的事件，自行繪製。）
（1）3 月 9 日，股市的起跌點，美國疫情並未開始真正嚴竣
首先，我們將時間點回朔到加權指數大跌的起跌點（3 月 9 日），看看發生了什麼事。從 3 月 8 日的新聞可以看出，美國紐約洲、華洲、加州新型冠狀病毒確診數破百，合計全美確診數破 500 例。但此時相較於中國、義大利、韓國等國家，其實美國狀況仍是輕微。與先前中國疫情達到頂峰、封城，但美股還在創新高時不同。然而，美國在這時間點的恐慌才剛要開始，媒體開始大肆的報導新型冠狀病毒的恐怖，且譴責川普政府的防疫心態過於輕忽。與此同時，美國還有另一個政策出籠，也就是美國數個州均宣布新冠病毒的檢驗費用完全由政府買單，也因為如此，加快了病毒的檢驗量大幅上升，可疑病例快速透過免費的篩檢政策，以每週 5 至 12 倍的速度快速出籠。隨著確診數的快速增加，美國股市更是加速趕底，投資人更以實際行動進行拋售股票的運動，而後美股四度觸發溶斷機制，引發全球股市大跌。
（圖片取自新聞世界日報 3 月 8 日報導。）
（2）3 月 19 日，美股已歷經 3 度溶斷，盤後美股期指再度第 4 度溶斷
3 月 19 日，台股十年線於開盤後直接慣破，個股更是慘不忍賭，技術線型完全不見任何支撐。國際股市更是低迷，美國史上第 4 次 QE 讓全球陷入金融危機的疑慮加大，反而加重股市的修正。美國疫情在 10 天內從確診數 500 人快速上升到破萬例，市場上壞消息此起彼落。但若檢視個股基本面，則可發現本益比均已創下新低，但投資者早被美股期指溶斷的訊息面嚇壞了，股票的帳面虧損已經來到最大。
（3）3 月 20 日，國安基金確定進場，投資人信心回復
3 月 20 日前一晚，國安基金正式宣布進場，投資人信心大振，因此 20 日台股直接開高，而後出現報復性快速反彈、亞洲國家股市也明顯同時出現反彈。美股 20 日公布初領失業救濟金人數大增 7 萬人，創下兩年半新高。但美股受到亞洲股市激烈而大幅反彈，相關的失業人數利空數據，也早在先前就已反應完畢。
（4）4 月 17 日，台積電法說激勵，多方稱機拋售
4 月 17 日，台積電法優於外資預期。但台股面臨季線反壓，當天開高出量，多方稱機出貨，股價開高走低。
（5）4 月 21 日，原油期貨崩跌，金融市場波動再起
4 月 20 日，原油創下史詩級崩跌紀錄，期貨指數首先進入負值，投資人損失慘重，帶動全球股市波動加劇。
如何預料股市、做沙盤推演
因此，我們先要從過往事件與股市之間的反應來做推敲，依據本站前篇文章2020/03/22 理財探討(14)《資金面》淺談近期股市崩跌，啟發「量化擇時」的可行性及因應之道。可以發現，股市之間就是多空兩股力量之間的拉拒，當多方若攻到某個關鍵點位，空方壓力就會接踵而來。反之當空方向下慣壓到出量，多方也會奮力抵抗、反撲。而擇時的另一個特點是，股市的反應會領先反應一個季度的財報，也就是說第一季提前反應第二季的經濟數據、第二季又提前反應第三季的經濟數據。因此，在了解了上述兩大原則的前提下，我們就可以來進行沙盤推演，如何在股市預先反應的慣性，設想有可能發生的情境，以進行沙盤推演。
（6）5 月中，經濟數據優於預期、歐美預料將陸續解封
5 月中旬，是國內公布第一季個股財報數據的旺季，同時可是歐美國家的超級財報週。由於本次台灣受到疫情的衝擊相較其他國家小，同時去年、前年又因美中貿易戰的干擾，產業界做了大量調整，早已陸續降低中國生產比重，分散生產基地到東南亞國家、或者回台設廠。因此，台灣第一季的接單狀況，其實尚未受到疫情的影響太多，從 1 至 3 月的營收數據就可以看出影響並不大。因此，我們可以事先推敲、預估第一季台股財報數據將可優於市場預估。另外，歐美國家也陸續傳出正在討論封城解除等相關議題，故預估解封時間可能會落在 5 月初至 5 月中旬。也就是說，在 5 月中旬之前，依據股市慣性應會先反應「財報優於預期」及「歐美國家陸續解封」等這兩個利多因素。同時間，台股的月均線逐漸扣底較高的位置而持續上揚，故在 5 月中之前延著月均線向上走高的機率推估約有 8 成。筆者順著這層思維，認為這段時間的持股比例可以偏多方操作。
但是，當「財報優於預期」與「歐美國家陸續解封」等這兩個利多完全反應在市場上，市場一片樂觀，此時就要嚴防法人及主力稱機倒貨。因為當利多消息出盡，接著就要開始反應後續的壞消息了。由於股市都提前反應，故我們要隨時領先市場思考下一步。
（7）8 月中，反應第 2 季財報數據慘不忍賭
預料到了 5 月中時，第一季財報數據優於預期、及歐美解封消息將會激勵市場。但是，解封後不代表經濟數據就會馬上快速復甦，因為只要疫情沒有全面控制，人們對於走出戶外正常消費仍會有疑慮。餐飲、旅遊、零售消費等實體消費可能仍在蕭條，一旦有店商 hole 不住，甚致最糟將掀起中小企業倒閉潮，而讓市場疑慮再起。同時，在 8 月中之前所公布的第 2 季財報數據，由於是公布今年最慘的這一季，故預料相關利空也將在 8 月中之前陸續出籠。因此筆者認為在 8 月中之前，可能又要有一波修正再起，故在 5 月中後，應該重新調整將資金配置偏空操作。
進出點仍要配合技術面訊號
對於上節的「領先市場思考」等操作原則，筆者認為進出場訊號仍要以「技術面」為依歸。由於預先沙盤推演的結果，只是預估而非股市實際的反應。市場上真正出現變化，仍在股市的「量」、「價」結構上，故仍要隨時觀察市場有沒出現其它變動的因素。若市場沒有其他變動因素，就可以依據沙盤推演的結果來做「預備」。比方說，預備可能出現轉折時，就要等技術面確實出現轉折訊號時才進場。也就是說，沙盤推演大環境的局勢變化，只是預先假設，但要「更確定」，仍要等技術面出現鳴槍訊號後才能起跑。
小結
筆者認為「資金配置」，是投資人在股市中修行的最後一堂課，也是最重要的。我們常常聽到有哪些投資高手，因為某幾次財務槓桿比例下的太大，而不幸在股市遭遇某重大事件時，一夕之間破產。這些故事告訴我們一個事實，那就是「擇時」的賭局成份真的很大，「擇時」要成功，除了掌握更多市況，還要有很強大的操作能力，與堅強的心理素質。也就是需要「才智」、「勇氣」、「運氣」等都要兼備，才能提高較高的勝算。但是，真正的理財，並不是要追求暴富，沒必要為了利潤挺而走險，而是讓資產活性化，為我們創造額外的現金流。
因此，本文對於「擇時」的策略，仍採取保留態度。「選股」與「擇時」兩者之間，在不同市況下都有各自的優點跟缺點。本站的本益比金字塔型持股配置，雖可以部份降低風險，但卻無法避開重大的金融事件所產生的風險。但是，「人」是可以感受到金融風險的動物，故本文帶您探討一種全新的持股策略，保留主觀與客觀各一半的持股配置，利用上述理論來定義一個最佳的持股配置。相較於完全的「選股」或完全的「擇時」，新的方式筆者認為更有彈性，且還能降低人為誤判的損失。
對於本次股災的寶貴經驗，筆者做了以上的改變，也希望本文可以為本站讀者提供一些有用的想法。投資是一條長遠的道路，途中可能會遇到不少顛簸，讓我們一起努力！
※本文為個人研究，非投資建議，相關數據依據當時公布之財報資料推估，僅供讀者參考。
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