（圖片素材取自網路免費資源。）
記得幾個月前筆者曾提到要來寫篇對於「二兩」這個投資人及其投資方法的研究，可參考前文（2018/09/06 財經專欄(10) 打造投資 Style，「集中持股」跟「分散持股」陣營您該選哪邊呢？）, 在擱置了好幾個月之後，終於開始動手寫下本文，詳述如後。
「二兩」及其投資原則簡介
二兩（化名），是位低調的價值型投資者，筆者有幸在好幾年前的 Smart 智富月刊專欄報導中讀到他的事跡。由於筆者對其投資理論很有共鳴，本站的投資理論基礎也有部份靈感來自於這幾個原則，在此特別來介紹他。二兩是位價值型投資人，行事低調，雖接受記者採訪也沒提供其真實姓名，坊間也沒有任何相關著作。不過，根據他接受雜誌的採訪，有幾點投資原則仍可以窺得一二。
二兩的投資 4 原則
（1）融合巴菲特與彼得．林區用財報選股。
（2）專挖冷門小型股。
（3）參考約翰．聶夫及坦伯頓的低本益比投資法。
（4）高頻率以股換股及高持股。
以及換股法的 4 個原則如下。
衡量式換股法的 4 原則
（1）高本益比換低本益比股。
（2）低成長換高成長股
（3）低殖利率換高殖利率股
（4）低財務品質換高財務品質股
（依據二兩投資方法，本站自行繪製。）
預估本益比及土法煉鋼式的選股
最好的估測法就是深入了解企業
上節我們談到二兩的幾個投資原則，可以看出他的操作方式完全是屬於基金經理人的模式。根據雜誌的簡單說法，二兩會去估算公司未來一年的 EPS，並換算成預估本益比，這個看似簡單的動作背後其實不簡單，因為最讓筆者敬佩的地方是，他的選股原則並非透過任何財務模型理論，而是採用土法煉鋼式的方法。但事實上，其實最好的估測方法就是「沒有固定的方法」！怎麼說呢？假如我是一間公司的老闆，由於公司的管理者並不需要任何模型就可以知道這家公司未來一年的獲利會是好或壞，憑藉的就是長期對公司的治理，但是若以投資人而言要去理解這樣的過程勢必得經過相當多的理解，才能更合理的貼近實際數據。因此，二兩在十幾年內創造的年化報酬率 30% 以上，並非完全是靠著運氣，更多是他認真於選股所換來的成績。
預估未來一年獲利與預估本益比
要評估一檔公司的股價昂貴或便宜，最簡單的作法就是使用本益比（P/E）來評價，一般利用過去一年的每股盈餘（EPS）做為計算，將目前的股價（Price）除上每股盈餘（EPS）後得到的結果，即為本益比。由於本益比採用的是過去的資料，因此屬於落後指標，也是較常為人垢病的地方，而「預估本益比」就是為了避免指標落後的缺點而產生。「預估本益比」最重要的就是要先求「預估每股盈餘」，因此等於是去估算未來一年公司的獲利能力；在市場上有相當多種方法，不過沒有一種是完全精確的，因為隨著所引入數據的不同，以及對公司的不同理解，每人估算的方式及答案都有所不同。但是，只要對公司研究的越深入，對市場的改變更為敏銳，就越能貼近較為真實的獲利狀況，因此對預估本益比的精算並不是一項輕鬆的工作，但若僅是算個大約就簡單多了，只是通常簡單的估算方法就離真實情況越遠。
二兩著重「選股」而不「擇時」
二兩的投資方法是「滿持股」，著重在「選股」而不「擇時」。以股市來說，牛市的時間大多維持的比熊市還要長得多，因此「選股」的優點就是可以在牛市中大量的參與，若投資組合選擇良好，可以戰勝大盤指數的報酬，但是缺點是無法在快速反應的熊市中免於虧損。而「擇時」正好相反，「擇時」通常可以閃過大盤大跌的風險，由於「擇時」是以技術面、籌碼面或總體經濟為主，考量的是現在是不是投資的良好時間，因此「擇時」的優點雖能避開大跌卻也常常錯失大多頭的行情。「選股」比較適合於擅長基本面選股的投資人，而「擇時」牽涉的變數其實更多，比如總體經濟、大盤技術面、匯率及貨幣政策等，如近期的美中貿易戰更是牽涉到雙邊政治的攻防。或許有投資人認為有沒有人兩項兼備，由於兩者本質上完全不同，試問一個可以避開空頭大跌的投資人，如何在大盤處於多頭的中後段假跌破又能馬上全程參與？答案顯然是不可能，因為兩種策略本身就存在矛盾，善於選股的人往往看到的是個股的「機會」，而善於擇時者則是比較注意外在情勢與「風險」。
筆者認為以可行性來說，長期來看「選股」的平均績效較能夠超過「擇時」，因為好的選股只是跟大盤比較，績效的好壞著重在「選股品質」；但是「擇時」卻需要一些不可控的外在條件搭配，比如「猜測」後市經濟面或貨幣政策的走向，所需運氣成份較高，若運氣好可以趨吉避兇（避開下跌的波段，買進上漲的波段），短時間可以賺到不少錢，運氣不好（如做錯邊）也可能一敗塗地或不斷的停損而耗損本金。
※關於「選股」與「擇時」的折衷方案，有興趣者可以參考本站的「本益比金字塔法」（前文 2018/07/24 理財探討(9)、《資金面》教您穩勝不敗的投資法：本益比金字塔投資法！），是採用大量個股的本益比來衡量「選股」與「擇時」的資金配比。
Smart Beta
再來，筆者要先將話題叉開，來談一種國外非常流行的基金組合，叫做「Smart Beta」，是一種介於被動型 ETF 及主動型基金的選股策略。首先，有關「Alpha」與「Beta」的定義，一開始是由華爾街開始，他們將「Alpha」定義為優於市場表現及超額報酬等等，而「Beta」則定義為市場的平均表現。因此，由於是由華爾街定義，所以不管主動型的基金表現是否真能打敗市場，一般定義主動型基金屬於「Alpha 系統」，而被動的 ETF 型基金則屬於「Beta 系統」。而筆者目前所討論的「Smart Beta」最初是發行於 2009 年，金融商品具有「Alpha 系統」的多因子選股，又同時具備有「Beta」系統的較低手續費及管理費，因此在國外非常的受到歡迎。
（Smart Beta 多因子選股策略，本站自行繪製。）
Smart Beta 的策略是始於多因子選股的優化，差別即在於傳統的被動型 ETF 大多是單因子選股考量，如台灣的 0050 便是由市值最高的 50 家公司依據權值來組成追蹤指數的股票型基金。不過，雖然定義為追蹤指數，但在台灣因為相關 0050 的交易非常熱門，因此多頭時 0050 成份股容易受到追買而漲幅超過大盤，在空頭時又因 0050 遭遇拋售而使成份股跌幅超過大盤，因此有 ETF 反過來影響成份股的促漲促跌效果。Smart Beta 的構想是介於兩者之間，也就是透用量化的多策略投資組合，比如條件為高配息、歷年股東權益報酬率平均值、波動性或其它可量化的歷史資料，且這些金融規則完全透明化，因此不像主動型基金要到某個固定時間才有揭露。
運用「預估本益比」改良 Smart Beta 策略
由於 Smart Beta 策略的缺點在於，「過去的歷史不代表未來會被重複」，因此多因子選股可能淪為落後指標，但是看起來又比起單因子的傳統型 ETF 更為 Smart 一點。因此，我們回到二兩的投資原則，由於二兩的選股很大一部份在於「預估本益比」，因此給了本站一個啟發，便是用數學模型來打造一個可估算未來獲利的多因子 Smart Beta 策略，因此相關的策略即變成本站的專題研究，由於模型的架構是以「預測」為前提，因此本站不做回測模擬，是直接以未來成份股的獲利來模擬策略的可行性，同時依據二兩的幾個投資原則來進行，比如「選股不擇時」以及「衡量式的換股法」。
（預估型多因子選股策略，本站自行繪製。）
小結
二兩是筆者非常敬佩的投資人，雖然沒有任何書藉著作，也不知道他的本名，但幾個投資原則筆者認為可行性非常高。二兩有點像是金庸武俠小說裡，武功最高強的掃地僧，正所謂高手藏於民間，既低調又有點神秘感。本站針對二兩的投資法來分析，比較困難的地方在於「衡量式換股法」，由於股票的轉換是要付出成本的，因此採用高頻率的換股，對於資金的侵蝕與減損將會非常嚴重，因此本站的方法稍微改良成為「怎樣在最低的轉換次數下達到衡量式換股法」，又不致於產生高額的成本。因此，依據此原則本站每月的換股數量約為個股總數量的 20%-30%，以 25% 來計算等於 25% x 12個月 = 3次，也就是說以一年來看平均要換股達 3 次，以手續費 5 折及交易稅合計共 0.4425% 的一次交易成本計算，每年的交易成本約為總成本的 1.32%，以交易成本來看自建的投資組合比起有管理費及手續費的基金相較起來仍然划算很多。
記得一年多前，AlphaGo 打敗中國棋王柯潔後，就開始有 AI 人工智能的基金不斷竄出，其基礎也是透過 AI 來創造優於 Smart Beta 策略的類主動型基金。由於人性會隨著市場氛圍而改變策略，跟固定式的棋局不同，因此就算依據海量的數據，要透過機器學習來求得最佳策略，背後仍有很多問題存在，可參考本站舊文（2017/10/26 財經專欄(2)、「AI 人工智慧 ETF」推出幾日，輕鬆完勝大盤，本文帶您探討 AI 的理財能力是否可能像 AlphaGo 完勝人類?）。因此， AI 智能選股的目的不外乎也是為了達到比 Samrt Beta 策略更逼近主動型基金的投資法？跟本站專題的模擬投資組合雖方法不同，但目的卻是相同的。
（AI 人工智能選股策略，本站自行繪製。）
※本文為個人研究，非投資建議，相關數據依據當時公布之財報資料推估，僅供讀者參考。
本站說明
0 意見:
張貼留言